城投债“资产荒”调查：供需矛盾悄然加剧 投资机构未雨绸缪应对估值回调风险

21世纪经济报道记者陈植 报道

“没想到高信用评级城投债变得如此紧俏。资产荒”一位信托公司固收类产品负责人向记者感慨说。城投查供

4月起，债调资机值他不得不高价买入AA级城投债，需矛险且越来越多新发AA级城投债均遭遇超预期认购，盾悄对估调风令他拿不到理想的然加认购额度。

在他看来，剧投这预示着高信用评级城投债等信用债正遭遇不小的雨绸“资产荒”。

一位私募基金债券交易员对此感同身受。资产荒

他直言，城投查供如今一年期AA级城投债无论是债调资机值绝对收益率，还是需矛险信用利差，均创下过去数年以来最低水平，盾悄对估调风表明大量资产正涌入高信用评级城投债市场，然加引发优质资产“紧缺程度”加剧。剧投

记者多方了解到，目前高信用评级城投债市场遭遇资产荒，主要受到两大因素影响，一是监管趋严导致高信用评级城投债发行量减少。数据显示，今年前4个月城投债发行规模约为1.93万亿，较去年同期下降约11%；二是受市场投资风险偏好下降影响，大量资金转投债市，加剧了高信用评级城投债资产的争夺力度。

“毕竟，市场依然认为城投债的实质性违约几率极低，加之其相对高的收益性，成为当前市场环境下兼顾高收益性与高安全性的理想品种。”上述私募基金债券交易员分析说。为了缓解高信用评级城投债价格走高（收益率下降）所造成的固收类产品回报率下滑，不少投资机构纷纷重拾加杠杆投资策略，即他们通过国债质押等方式筹集更多资金，转而投资高信用评级城投债获取更多收益。

“这无形间也加剧了高信用评级城投债的资产荒状况，甚至导致一些低信用评级城投债价格跟随上涨，造成新的投资风险。”一位银行理财子机构债券类资产投资总监向记者直言。为了规避此前高价买入或高杠杆投资所造成的投资损失风险，目前他们正双管齐下，一是对部分负债率较低且流动性较高的高信用评级城投债，通过拉长久期投资方式博取相对稳定的收益；二是针对部分负债压力高且流动性差的城投债，则采取缩短久期与严格控制持仓比例等做法，规避这类债券价格回调风险。

“随着相关部门积极推动基建投资促进经济稳健增长，市场预期城投债发行供应将持续回升，到时资产荒状况将很快缓解，我们必须为城投债价格虚高风险未雨绸缪。”他直言。

“资产荒”探因

“今年前2个月，大量资金纷纷涌入高信用评级城投债领域，无形间加剧了僧多粥少的资产荒状况。”上述信托公司固收类产品负责人向记者回忆说。

数据显示，随着越来越多资金涌入，今年前2个月长期限、无增信的AAA级、AA+级、AA级城投债平均发行利率较去年12月分别下跌20个基点、68个基点与90个基点；短期限、无增信的AAA级、AA+级、AA级城投债平均发行利率较去年12月分别下跌16个基点、41个基点与91个基点。

“起初，我们认为部分资金弃股投债寻求避险，造成城投债发行利率短暂回落。”他直言，但没想到3月起流入高信用评级城投债的资金越来越多，令资产荒状况持续升温。

如今，一些地区城投债的收益率，较市场合理估值低了逾30个基点；越来越多新发城投债几乎早早被“一抢而空”，发行利率持续走低。

“这未必是一个好现象，因为固收类产品实际收益率随之相应走低，迫使部分投资机构开始加杠杆铤而走险。”这位信托公司固收类产品负责人指出。

在多位业内人士看来，高信用评级城投债出现资产荒状况，根本原因是其供需关系持续紧张。具体而言，在供应端，城投债发行政策趋紧导致城投债供应持续下降，今年前4个月城投债月均新增规模仅为1500亿元，相比去年同期下降约500亿，但在需求端，各类资金涌入触发哄抢效应与日俱增。

“以往，认购新发高信用评级城投债的，主要是各种固收类理财产品与投资机构，如今，不少股票量化投资基金也参与其中，持续压低了新发城投债平均发行利率。”前述私募基金债券交易员向记者透露，面对不断下滑的城投债收益率，他们也只能采取加杠杆或拉长久期的投资策略，尽可能维持固收类产品的原有回报率。

记者获悉，随着相关部门或加快专项债与城投债发行以促进基建投资与经济稳健增长，不少投资机构担心这种资产荒状况未必会持续很久。

“现在我们最担心的是，若高信用评级城投债供应持续增加有效缓解供需紧张关系与资产荒状况，此前估值偏高的城投债势必出现较大幅度回调，到时重仓城投债的投资机构未必能从容规避潜在投资风险。” 这位私募基金债券交易员坦言。

警惕估值回调风险

值得注意的是，面对高信用评级城投债资产荒状况所带来的各类投资风险，越来越多金融机构开始未雨绸缪。

一位信托公司固收+产品资产配置负责人向记者透露，尽管城投债出现实质性违约风险较低，但考虑到部分估值偏高的城投债很可能出现价格回调风险，目前他们正要求风控部门时时监测城投债舆情，第一时间报告部分城投债出现违约传闻或机构大举抛售消息，从而迅速落实减仓抛售或风险对冲措施。

“此外，我们还侧重挖掘一些估值仍然偏低且地方政府兑付能力较强的城投债，作为防范城投债价格大幅波动的重要风控措施。”他指出。目前他们调研，部分地区城投债已处于净偿付阶段且许久没有发行新城投债，导致其城投债不大受市场关注且估值偏低，反而具有较高的投资安全垫效应。

一位券商资管产品债券交易员向记者透露，目前他们除了逢高减持估值偏高的东部经济发达地区城投债，还在寻找中部地区偿债安全能力较强但估值被低估的三线城市城投债。

“事实上，这项资产挖掘工作绝非易事。因为越来越多投资机构都意识到资产荒所造成的部分高信用评级城投债估值偏高问题，都在寻找一些低估值品种对冲风险。”他指出。目前他们主要通过中部地区当地资源，了解部分城投公司是否得到当地政府财政全力支持，以及当地政府是否给予产业振兴配套措施提升城投公司基建项目投资的偿债能力等，但最终影响他们投资决策的，是相关城投债估值是否偏低，且尚未被其他资本充分挖掘热捧。

一位国内大型债券私募基金投研总监指出，目前他们已调低了高信用评级城投债持仓比例，打算留出更多资金认购新发城投债。因为他们认为随着专项债与城投债发行供给增加，其交易价格很快会回归合理估值区间。与其拼命寻找低估值品种避险，不如静待市场恢复合理价格再出手。